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社外取締役読本

株主総会以外の場での対話

CGコードにおいては,「上場会社は,その持続的な成長と中長期的な企業価値の向上に資するため,株主総会の場以外においても,株主との間で建設的な対話を行うべきである。」,「経営陣幹部・取締役(社外取締役を含む)は,こうした対話を通じて株主の声に耳を傾け,その関心・懸念に正当な関心を払うとともに,自らの経営方針を株主に分かりやすい形で明確に説明しその理解を得る努力を行い,株主を含むステークホルダーの立場に関するバランスのとれた理解と,そうした理解を踏まえた適切な対応に努めるべきである。」(基本原則5)とされ,「上場会社は,株主からの対話(面談)の申込みに対しては,会社の持続的な成長と中長期的な企業価値の向上に資するよう,合理的な範囲で前向きに対応すべきである。」,「取締役会は,株主との建設的な対話を促進するための体制整備・取組みに関する方針を検討・承認し,開示すべきである。」(原則5-1)とされ,株主総会以外の場での株主との直接的な対話の機会を設けることを求めています。

なお,「株主との実際の対話(面談)の対応者については,株主の希望と面談の主な関心事項も踏まえた上で,合理的な範囲で,経営陣幹部または取締役(社外取締役を含む)が面談に臨むことを基本とすべきである。」(補充原則5-1①)とされています。

そして,「株主との建設的な対話を促進するための方針には,少なくとも以下の点を記載すべきである。」(補充原則5-1②)とされています。

  1. (ⅰ)株主との対話全般について,下記(ⅱ)〜(ⅴ)に記載する事項を含めその統括を行い,建設的な対話が実現するように目配りを行う経営陣または取締役の指定
  2. (ⅱ)対話を補助する社内のIR担当,経営企画,総務,財務,経理,法務部門等の有機的な連携のための方策
  3. (ⅲ)個別面談以外の対話の手段(例えば,投資家説明会やIR活動)の充実に関する取組み
  4. (ⅳ)対話において把握された株主の意見・懸念の経営陣幹部や取締役会に対する適切かつ効果的なフィードバックのための方策
  5. (ⅴ)対話に際してのインサイダー情報の管理に関する方策

保険会社,信託銀行,投資顧問会社,企業年金基金や公的年金基金などの機関投資家は,膨大な資金力を背景に強い発言力を有していますので,株主総会以外の場での対話の重要性が増します。

機関投資家には,投資先企業やその事業環境等に関する深い理解のほか運用戦略に応じたサステナビリティ(ESG要素を含む中長期的な持続可能性)の考慮に基づく建設的な「目的をもった対話」(エンゲージメント)などを通じて,当該企業の企業価値の向上や持続的成長を促すことにより,「顧客・受益者」(最終受益者を含む。)の中長期的な投資リターンの拡大を図ることが求められ(スチュワードシップ・コード機関投資家が守るべき7つの原則として,①受託者責任の果たし方の方針公表,②利益相反の管理に関する方針の公表,③投資先企業の経営モニタリング,④受託者活動強化のタイミングと方法のガイドラインの設定,⑤他の投資家との協働,⑥議決権行使の方針と行使結果の公表,⑦受託者行動と議決権行使活動の定期的報告が定められています。),これを受け入れている機関投資家が多数存在します。

CGコードとスチュワードシップ・コードは,ともに会社の持続的成長,中長期な企業価値の向上を志向しており,いわば「車の両輪」の関係にあり,これらの付属文書として「投資家と企業の対話ガイドライン」が存在します。

そして,「投資家と企業の対話ガイドライン」は,持続的な成長と中長期的な企業価値の向上に向けた機関投資家と企業の対話において,重点的に議論することが期待される事項が取りまとめられており,機関投資家と対話においては,これに留意する必要があります。

株主総会以外の場での株主との直接的な対話は,機関投資家以外の株主との間においても重要であり,それぞれの会社において積極的に取組むべきものなのですが,留意しなければならない点があります。

まず,個々の株主との面談の機会を積極的に設けることにより,一部の株主に対して,事前に重要情報が提供されることになりかねず,「フェアー・ディスクロジャー」が損なわれることになりかねません。
面談にあたって開示するべき情報の範囲を事前に決定しおく必要があるのですが,具体的にどのような基準を設けるのかという実務的に困難な問題があります。

また,投資家説明会やIR活動として行われる説明会のように目的が明確に設定されているものであればよいのですか,明確な目的を定めることなく,会社情報を発信するという漠然とした目的で株主総会において行うべき対話を行った場合,株主総会が形骸化する上に,株主に十分な情報提供を行うことなく対話をすすめるということになりかねないことに留意する必要があります。

さらに,日本の会社の株主構成は,株主数では個人株主が圧倒的に多いという現状において,それぞれの会社が,どこまで株主との面談に応じることができるのかという問題があります。
個々の株主との面談は,株主総会のような手続的な制約が存在せず,それが株主との相互理解を深めることができる理由になっているのですが,手続的制約が存在しないことが会社にとって大きな負担を強いる要因にもなり得ます。

個々の株主との面談は,あくまで会社の持続的成長に資するという目的で,事業の一環として行われるものなのですから,当然にコストと効果のバランスを考慮しなければなりません。

これを前提にする限り,CGコード補充原則5-1①は,全ての株主との関係で求められているものではなく,機関投資家や海外の投資家のように背後に多数の受益者を抱える株主に適用されるべき原則であると考えるべきではないでしょうか。

また,個人の株主を含めた株主との面談は,求められれば無条件で応じなければならないという性格のものではなく,それぞれの会社が行っている情報開示の内容や頻度,投資家説明会,IR活動の実施

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